重組過(guò)會(huì )！聯(lián)創(chuàng )種業(yè)下嫁隆平，新三板“種子大王”估值一年翻五倍

8月22日，證監會(huì )并購重組委2018年第40次會(huì )議，隆平高科以13.87億元收購新三板公司聯(lián)創(chuàng )種業(yè)90%股權的交易獲無(wú)條件通過(guò)。

隆平高科3月11日發(fā)布收購預案，到昨日過(guò)會(huì )，耗時(shí)僅5個(gè)月。凈利潤高達到1.22億元的聯(lián)創(chuàng )種業(yè)，通過(guò)本次并購實(shí)現了間接登陸A股，股東財富實(shí)現增值，而隆平高科也借此成功延伸玉米產(chǎn)業(yè)布局，實(shí)現規?；?ldquo;大兵團”協(xié)同作戰優(yōu)勢，有望成長(cháng)為全球性種業(yè)集團。

同一產(chǎn)業(yè)上的橫向并購、強強聯(lián)合，交易方案簡(jiǎn)單有效，各方利益均得到滿(mǎn)足，因此，并購推進(jìn)速度快、審核障礙小。

有意被并購的新三板公司應該如何從這樁并購案中學(xué)習交易要點(diǎn)？接下來(lái)就讓三胖哥詳解此次交易。

一、隆平高科：種業(yè)巨頭，行業(yè)翹楚

首先來(lái)看上市公司情況。隆平高科于1999年由湖南省農業(yè)科學(xué)院發(fā)起創(chuàng )立，2000年在深交所上市，股票代碼000998，以世界雜交水稻之父—袁隆平院士的名字命名，是國內首批擁有完整科研、生產(chǎn)、加工、銷(xiāo)售、服務(wù)體系的“育繁推一體化”種業(yè)企業(yè)之一。

目前，公司雜交水稻市場(chǎng)份額全球第一，雜交辣椒種子銷(xiāo)售數量全球第一，雜交棉花國內第三，雜交玉米正快速邁入全國前列，被譽(yù)為中國種業(yè)第一品牌。

2014 年9 月，隆平高科向中信興業(yè)投資、中信建設、信農投資等定向增發(fā)，中信集團成為公司實(shí)際控制人，目前中信興業(yè)、中信建設、信農投資和中信農業(yè)合計持有公司21.29%股份，為公司控股股東，公司實(shí)際控制人仍為中信集團。

中信集團入主后，公司核心管理層承諾業(yè)績(jì)：2014 年-2018年實(shí)現凈利潤分別不低于3.6 億元、4.9 億元、5.9 億元、7.7億元和9.4 億元，CAGR達27%，若沒(méi)有完成則需要現金補償。

2015-2017年，隆平高科分別實(shí)現營(yíng)業(yè)收入20.26億元、22.99億元、31.90億元，實(shí)現歸母凈利潤4.91億元、5.01億元、7.72億元?？梢钥吹?，雖然隆平高科的業(yè)績(jì)不錯，但距離向中信集團許下的業(yè)績(jì)承諾，還略有差距。

因此，并購整合成為了隆平高科最好的選擇。2015年，中國種業(yè)CR10市場(chǎng)份額18%，CR50市場(chǎng)份額35%，雖然比2011年分別提高了3%和5%，但對比全球前七大種業(yè)集團合計71%的市場(chǎng)份額，還有明顯差距。

從2013年開(kāi)始，隆平高科的外延并購逐漸加強，2017年的并購事件數量更是呈現井噴，達到9起，歷史合計為26起，居全國第一。外延并購不僅側重于玉米種子業(yè)務(wù)的布局，也在實(shí)行著(zhù)公司“3+X”的經(jīng)營(yíng)品類(lèi)戰略。

在收購聯(lián)創(chuàng )種業(yè)前，隆平高科剛剛以5.15億元收購了另一家新三板公司三瑞農科(836645.OC)49.45股權，成為第一大股東。

此后，公司又拿下河北巡天農業(yè)科技51%股權，后者承諾將在未來(lái)四年為上市公司貢獻1.45億元凈利潤。在戰略性進(jìn)入小米、食葵等領(lǐng)域后，進(jìn)一步提升了公司在多作物種業(yè)市場(chǎng)的綜合競爭力和盈利能力。

二、聯(lián)創(chuàng )種業(yè)：好種不怕巷子深

被隆平高科收購的聯(lián)創(chuàng )種業(yè)(430625.OC)，2014年1月24日登陸新三板，是新三板全國擴容后首批掛牌公司，也是國內首批“育繁推一體化”種子企業(yè)，主要從事雜交玉米種子的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。

回顧聯(lián)創(chuàng )種業(yè)掛牌以來(lái)的業(yè)績(jì)，也堪稱(chēng)是一個(gè)“屌絲逆襲”的經(jīng)典案例。

2014年，聯(lián)創(chuàng )種業(yè)營(yíng)業(yè)收入僅7375.40萬(wàn)元，凈利虧損908.07萬(wàn)元。即使遇上2015年的牛市，或許也沒(méi)有投資機構看得上這家略顯苦逼的種子公司。因此，我們看到在公司股權結構中，竟然沒(méi)有任何一家投資機構的身影！

然而，就是在不被投資者看好的情況下，聯(lián)創(chuàng )種業(yè)依靠第二代品種“聯(lián)創(chuàng )808”、“裕豐303”和“中科玉505”的熱銷(xiāo)，帶動(dòng)公司業(yè)績(jì)在行業(yè)供給側改革的大背景下實(shí)現了逆勢增長(cháng)。

聯(lián)創(chuàng )種業(yè)2015年、2016年、2017年歸母凈利潤分別為0.17億元、0.75億元和1.22億元，維持高速增長(cháng)。

聯(lián)創(chuàng )種業(yè)的核心人物是公司董事長(cháng)王義波，1982年起一直從事玉米遺傳育種研究。2001年辭職創(chuàng )建聯(lián)創(chuàng )種業(yè)，獲國務(wù)院特殊津貼專(zhuān)家、河南省優(yōu)秀專(zhuān)家，全國農業(yè)科技先進(jìn)工作者。

據公開(kāi)披露，聯(lián)創(chuàng )種業(yè)收集了國內外主要優(yōu)異玉米種質(zhì)資源數千種，擁有植物新品種權40余項，處于國內玉米種質(zhì)創(chuàng )新的較高水平，已形成良好的市場(chǎng)品牌，并建立起覆蓋黃淮海、華東、華北和湘鄂等全國主要玉米生產(chǎn)區的廣泛經(jīng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò )。

在三胖哥的初級印象里，像種子加工這樣的農業(yè)行業(yè)，是一個(gè)非?？啾频纳?。但細看聯(lián)創(chuàng )種業(yè)的財務(wù)報表，簡(jiǎn)直顛覆了我的三觀(guān)。

以2017年為例，聯(lián)創(chuàng )種業(yè)的凈資產(chǎn)收益率(ROE)竟然高達 48.19%！此外，53.69%的毛利率和29.54%的凈利率水平，不知道讓多少制造業(yè)企業(yè)和所謂高科技行業(yè)汗顏。

再看公司的資產(chǎn)負債表：沒(méi)有一分錢(qián)應收賬款，也沒(méi)有任何的有息負債，而預收款卻高達2.2億元，活動(dòng)現金流連續七年為正，具有極好的收入和現金流的持續獲取能力和十分健康的資產(chǎn)負債。

表：聯(lián)創(chuàng )種業(yè)2017年資產(chǎn)負債表

我腦海中的下一個(gè)問(wèn)題便是，這樣優(yōu)秀的公司，為什么新三板卻留不住呢？

本次交易完成后，隆平高科將持有聯(lián)創(chuàng )種業(yè)90%的股權，通過(guò)注入優(yōu)質(zhì)玉米種子資產(chǎn)，隆平高科將延伸在國內玉米種子行業(yè)的布局，玉米種子業(yè)務(wù)將成為公司第二大板塊，公司將直指國內玉米種業(yè)龍頭寶座。

三、交易方案

此次收購交易中，隆平高科擬以13.87億元的價(jià)格收購聯(lián)創(chuàng )種業(yè)90%股權，交易完成后聯(lián)創(chuàng )種業(yè)成為隆平高科控股子公司。

交易標的：聯(lián)創(chuàng )種業(yè)90%股權

交易對手：王義波、彭澤斌等45名聯(lián)創(chuàng )種業(yè)自然人股東

標的作價(jià)：13.869億元；

發(fā)行價(jià)格：22.82元/股（今日收盤(pán)價(jià)17.97元/股）；

發(fā)行股份：60,775,624股；

估值方法：收益法估值，增值率412.46%；

17年靜態(tài)PE：12.59倍；

18年動(dòng)態(tài)PE：11.17倍。

業(yè)績(jì)承諾：聯(lián)創(chuàng )種業(yè)扣非歸母凈利潤2018年不低于1.38億元，2019年不低于1.54億元，2020年不低于1.64億元。

由于上市公司在本次交易前12個(gè)月收購的以玉米種子業(yè)務(wù)為主的資產(chǎn)為2017年11月上市公司出資4億美元參股收購的陶氏益農在巴西的特定玉米種子業(yè)務(wù)資產(chǎn)，12個(gè)月內連續對同一或者相關(guān)資產(chǎn)進(jìn)行購買(mǎi)、出售的，需要以其累計數分別計算相應數額。因此，本次交易構成重大資產(chǎn)重組。

在這次的交易方案中，以下幾個(gè)問(wèn)題值得重點(diǎn)關(guān)注：

1、低價(jià)定增被質(zhì)疑利益輸送

新三板掛牌期間，聯(lián)創(chuàng )種業(yè)分別于2015年6月和2017年4月完成兩次定向增發(fā)，發(fā)行價(jià)格分別為2.17元和2.40元，遠低于本次收購估值。

對此，隆平高科表示，此前兩次定增屬于聯(lián)創(chuàng )種業(yè)對內部員工的激勵行為，未能反映聯(lián)創(chuàng )種業(yè)的合理估值，并且會(huì )計師在預審過(guò)程將該次定增作為股份支付并進(jìn)行追溯調整。

2、不涉及現金支付

本次交易，隆平高科的支付方式全部為股份，不涉及一分錢(qián)現金，這點(diǎn)確實(shí)比較讓人意外。

一方面，上市公司截至今年一季度末持有的現金高達15.65億元，還有超過(guò)6億元的銀行理財，現金狀況并不算差，而其目前的總資產(chǎn)周轉率只有0.3次/年，嚴重拖累公司的ROE；另一方面，增發(fā)6077萬(wàn)股，相當于攤薄已有股本的5%，對原股東利益也有所傷害。

今日復牌后的股價(jià)走勢，或許也是投資者的一種“用腳投票”。

3、后續收購安排

對于本次交易后，聯(lián)創(chuàng )種業(yè)剩余的10%股份，隆平高科表示“暫無(wú)收購計劃”。王義波、彭澤斌等7名股東仍將持有聯(lián)創(chuàng )種業(yè)10%的股權，核心管理團隊持有部分股權，有利于保持聯(lián)創(chuàng )種業(yè)核心管理層的穩定。

4、會(huì )計差錯更正

本次交易中，披露的聯(lián)創(chuàng )種業(yè)2016年主要財務(wù)數據與其在股轉系統披露的2016年年報存在一定差異，公司進(jìn)行了會(huì )計差錯更正。主要涉及收入確認、成本核算、股份支付處理、在建工程等事項，調減了2016年凈利潤2158.85萬(wàn)元。

5、收購前曾大額分紅

三胖哥注意到，聯(lián)創(chuàng )種業(yè)在新三板掛牌期間，分紅十分慷慨。掛牌以來(lái)，已實(shí)施現金分紅4次，累計現金分紅1.75億元，分紅率達到85.41%。就在本次交易前，公司剛剛實(shí)施完每股派現0.42元的高分紅方案。

所以，如果對收購方給出的對價(jià)不滿(mǎn)意，考慮先分紅拿一筆真金白銀也是個(gè)不錯的選擇。